Dalam dunia investasi, pengembalian saham sering kali dipengaruhi oleh berbagai faktor. Sejumlah penelitian telah menunjukkan bahwa faktor risiko memainkan peran penting dalam menjelaskan pengembalian saham. Misalnya risiko pasar, ukuran perusahaan, dan nilai buku terhadap nilai pasar (book-to-market ratio) merupakan beberapa faktor utama yang memengaruhi pengembalian saham. Namun, di luar faktor risiko, terdapat perdebatan mengenai peran bias perilaku investor dalam memengaruhi pengembalian saham.

Variasi dalam pengembalian saham lebih dipengaruhi oleh bias perilaku, seperti suasana hati investor, daripada faktor risiko tradisional. Suasana hati investor, yang dapat dipicu oleh berbagai faktor, seperti kondisi cuaca atau acara tertentu, memiliki dampak signifikan pada keputusan investasi. Psikologi telah menunjukkan bahwa suasana hati yang baik dapat meningkatkan optimisme, yang pada akhirnya mendorong investor untuk mengambil risiko lebih besar dan meningkatkan pengembalian saham. Misalnya sinar matahari berkorelasi positif dengan pengembalian saham, yang menunjukkan bahwa cuaca cerah dapat meningkatkan suasana hati investor dan memicu optimisme di pasar. Selain cuaca, berbagai penelitian lain menunjukkan bahwa suasana hati investor juga dipengaruhi oleh hasil acara olahraga, musik, dan bahkan jumlah jam sinar matahari.

Selain faktor cuaca dan acara olahraga, acara keagamaan juga memiliki peran penting dalam memengaruhi suasana hati investor dan pengembalian saham. Misalnya, menjelang libur Paskah, investor cenderung bereaksi positif terhadap berita pendapatan perusahaan, yang menunjukkan suasana hati yang baik menjelang liburan. Kondisi ini mendorong peningkatan pengambilan risiko yang berujung pada kenaikan pengembalian saham. Lebih lanjut, pengembalian harian rata-rata selama sembilan hari libur Yahudi dilaporkan bisa mencapai 32 kali lebih tinggi dibandingkan hari-hari perdagangan biasa. Di negara-negara dengan mayoritas Muslim, bulan Ramadan juga terbukti memberikan dampak positif pada sentimen pasar, dengan pengembalian saham selama Ramadan lebih tinggi dibandingkan bulan-bulan lainnya. Di 15 negara Islam, pengembalian saham selama bulan Ramadan bahkan mendominasi bulan-bulan lainnya sepanjang tahun.

Malaysia dan Indonesia dipilih sebagai fokus penelitian ini karena pasar saham keduanya memiliki sejarah yang panjang dan jumlah saham yang diperdagangkan cukup besar. Kedua negara ini juga dikenal sebagai anggota penting dalam dunia Islam dan merupakan tiga besar yurisdiksi keuangan Islam paling maju. Penelitian ini memprediksi bahwa di tengah tingginya sentimen investor, pengembalian saham di kedua negara ini, baik dalam strategi long maupun short, akan mengalami penurunan akibat koreksi harga yang terlalu tinggi. Saham-saham yang masuk dalam strategi short bahkan diperkirakan akan mengalami koreksi yang lebih tajam dibandingkan saham dalam strategi long ketika sentimen pasar tinggi.

Uraian fakta di atas menguatkan bahwa diperlukannya penelitian yang bertujuan untuk meneliti dampak sentimen investor terhadap anomali pasar saham di dua yurisdiksi keuangan Islam yang maju: Malaysia dan Indonesia. Hasil penelitian menunjukkan bahwa strategi long dan short dari anomali pasar saham menghasilkan pengembalian yang relatif rendah setelah sentimen investor tinggi, yang mengindikasikan harga saham yang berlebihan selama sentimen tinggi. Selain itu, strategi short menghasilkan pengembalian yang relatif lebih rendah dibandingkan strategi long setelah sentimen tinggi, karena strategi short lebih berlebihan harganya dibandingkan strategi long saat sentimen tinggi.

Oleh karena itu, konsisten dengan hipotesis, pengembalian strategi long-short dari anomali pasar saham lebih kuat setelah sentimen investor tinggi, karena pengembalian strategi short yang relatif lebih rendah dibandingkan strategi long.

Sampel dan Metode Penelitian

Penelitian ini mengumpulkan data untuk membangun indeks sentimen investor dan anomali pasar saham dari beberapa sumber. Volume perdagangan, kapitalisasi pasar, rasio market-to-book, dan pengembalian saham bulanan diperoleh dari DataStream International, sementara data IPO diambil dari Bloomberg Professional Service. Data makroekonomi juga diambil dari DataStream International, dan data akuntansi diperoleh dari WorldScope. Sampel penelitian berlangsung dari Januari 1998 hingga Desember 2022. Karena DataStream International mengandung beberapa kesalahan data, metode penyaringan diterapkan untuk membersihkan data sesuai dengan penelitian. Setelah penyaringan, tersedia 255 dan 85 saham valid untuk Malaysia dan Indonesia pada Januari 2001, serta 518 dan 313 saham pada Desember 2022, untuk menghitung skor mispricing.

Metode penelitian ini melibatkan empat langkah utama. Pertama, peneliti menggunakan Principal Component Analysis (PCA) untuk membangun indeks sentimen investor di Malaysia dan Indonesia, menggunakan indikator seperti volume perdagangan, jumlah IPO, return hari pertama IPO, dan premi volatilitas. Indeks ini diregresikan terhadap variabel makroekonomi untuk menghilangkan faktor non- sentimen, sehingga memberikan pengukuran yang lebih akurat tentang sentimen investor.

Kedua, peneliti membangun portofolio berdasarkan 11 anomali pasar saham, seperti momentum dan asset growth, dan menguji strategi long-short untuk mengidentifikasi perbedaan return saham yang undervalued dan overvalued. Kemudian, mereka menghitung skor mispricing untuk menggabungkan anomali-anomali ini. Terakhir, dampak sentimen investor dianalisis dengan membandingkan return portofolio selama periode sentimen tinggi dan rendah, menggunakan model Fama-French three- factor untuk menyesuaikan return. Hasilnya menunjukkan bahwa anomali pasar lebih kuat setelah sentimen tinggi, dengan bukti overpricing pada saham-saham short

Hasil Penelitian

Hasil penelitian menunjukkan bahwa pengembalian dari strategi long-short pada anomali pasar saham lebih kuat setelah periode sentimen investor yang tinggi, baik di Malaysia maupun Indonesia. Di Malaysia, enam anomali pasar menunjukkan pengembalian long-short yang positif dan signifikan secara statistik berdasarkan model Fama-French tiga faktor (FF-3 alpha). Hasil ini menunjukkan bahwa harga saham sering kali berlebihan selama sentimen tinggi, sehingga menyebabkan koreksi harga. Strategi long-short untuk skor mispricing juga memberikan hasil yang signifikan setelah sentimen tinggi, dengan pengembalian alpha mencapai 1,00% per bulan.

Di Indonesia, meskipun beberapa anomali pasar menghasilkan pengembalian yang lebih rendah dibandingkan di Malaysia, tujuh anomali menunjukkan hasil yang signifikan, terutama pada strategi long-short. Hubungan antara sentimen investor dan anomali pasar lebih kuat ketika menggunakan return pasar yang tertunda 12 bulan sebagai proxy untuk sentimen investor. Mispricing score di

Indonesia juga menunjukkan pengembalian long-short yang lebih tinggi setelah sentimen tinggi, dengan alpha sebesar 1,88% per bulan, mendukung hipotesis bahwa anomali pasar lebih kuat setelah periode sentimen investor yang tinggi.

Implikasi Penelitian

Implikasi penelitian ini memberikan wawasan penting bagi investor dan regulator di negara-negara dengan sistem keuangan Islam seperti Malaysia dan Indonesia. Bagi investor, hasil penelitian menunjukkan bahwa memanfaatkan strategi long-short pada anomali pasar setelah periode sentimen tinggi dapat meningkatkan potensi keuntungan, terutama karena harga saham cenderung mengalami koreksi setelah periode overpricing. Bagi regulator, temuan ini menekankan perlunya pengawasan yang lebih ketat selama periode sentimen positif yang berlebihan untuk mencegah gelembung aset dan menjaga stabilitas pasar. Selain itu, penelitian ini memperkuat literatur tentang pentingnya menggunakan skor mispricing sebagai alat yang lebih efektif dalam mendeteksi penyimpangan harga di pasar saham negara-negara dengan mayoritas Muslim.

Penulis: Bayu Arie Fianto, Ph.D.

Link: https://doi.org/10.1016/j.pacfin.2024.102557

Baca juga: Sentimen Investor, Pandemi Covid-19 dan Volatilitas Return Saham Syariah di Indonesia